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Normandin Beaudry

La couverture des devises

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Communiqué NB Vol. 12 N. 10, juillet 2009

En raison de la volatilité importante du dollar canadien par rapport aux principales devises étrangères au cours des dernières années, plusieurs membres de comités de placement et de comités de retraite s'intéressent davantage à la couverture des devises.


Au cours des dernières années, la volatilité importante du dollar canadien par rapport aux principales devises étrangères a fortement influencé les rendements des actifs étrangers pour les investisseurs canadiens. La conjoncture économique actuelle ainsi que l'impact de la fluctuation des devises sur le rendement des caisses de retraite amènent une réflexion sur la pertinence de couvrir les actifs étrangers contre les risques liés aux devises.

Pourquoi se couvrir contre les fluctuations des devises?

Prenons l'exemple d'un portefeuille diversifié d'actions américaines. Malgré la diversification au sein des titres dans le portefeuille, ses actifs sont tous exposés à la devise américaine. Ceci crée une concentration de risque et les rendements deviennent sensibles à la volatilité de la devise américaine.

Le risque associé aux devises étrangères devient généralement une préoccupation lorsque l'exposition à ces dernières dépasse 15 % des actifs. Étant donné que l'exposition aux devises étrangères des caisses de retraite se situe habituellement entre 20 % et 40 % des actifs, plusieurs comités de retraite font face à cette préoccupation. De plus, dans un contexte où le dollar canadien pourrait s'apprécier, les rendements sur les actifs étrangers seraient affectés.

Il est également important de rappeler que les engagements des régimes de retraite sont en dollars canadiens. Les devises étrangères introduisent donc un élément additionnel de risque par rapport au passif auquel les comités de retraite doivent être sensibilisés.

Instruments financiers utilisés

Les instruments financiers les plus utilisés pour couvrir le risque lié aux devises étrangères sont les contrats à terme négociés de gré à gré (forwards). Ces contrats peuvent être ajustés pour répondre aux besoins spécifiques d'une caisse de retraite selon des paramètres tels que la devise à couvrir, le montant à couvrir et la durée du contrat. Il faut par ailleurs noter qu'il existe un risque de contrepartie lié à ces instruments financiers, soit le risque d'insolvabilité de l'entité avec qui le contrat a été établi. Différents mécanismes de contrôle permettent d'encadrer et de suivre le risque de contrepartie.

Éléments à considérer pour un mandat de couverture des devises

Les devises à couvrir

Il existe plusieurs devises étrangères et la première étape est de déterminer quelles devises il est souhaitable de couvrir. Les devises les plus représentées dans les caisses de retraite sont le dollar américain, l'euro, le yen et la livre sterling. Le choix des devises à couvrir dépendra de la tolérance au risque du comité de retraite. Si la tolérance au risque est faible, on privilégiera de couvrir l'ensemble des principales devises, alors qu'une couverture du dollar américain seulement peut être appropriée si la tolérance au risque est plus grande. Généralement, le risque associé à la fluctuation d'une devise en particulier devient une préoccupation importante lorsque l'exposition à cette devise excède 10 % des actifs. C'est le cas du dollar américain dans la grande majorité des caisses de retraite.

Le ratio de couverture

Le ratio de couverture correspond à la proportion des actifs exposés à une devise étrangère que l'on désire couvrir. Ce ratio peut varier de 0 % (aucune couverture) à 100 % (couverture totale). Pour établir le ratio désiré, il faut tenir compte du fait qu'une exposition modérée à une devise contribue à la diversification d'un portefeuille. Une couverture totale réduit la diversification en plus d'exposer la caisse de retraite au risque d'avoir un montant de couverture qui excède la valeur des actifs étrangers sous-jacents si la valeur de ceux-ci diminue suite à des rendements négatifs. Une couverture partielle écarte cette possibilité. Un ratio de couverture de 50 % atteint l'objectif de réduire les risques liés aux fluctuations de la devise tout en maintenant le bénéfice de diversification.

Le mode de gestion

Différents modes de gestion sont disponibles. Les plus adaptés aux caisses de retraite sont la gestion passive pure et la gestion passive avec ratio dynamique de couverture. En gestion passive pure, le ratio de couverture demeure constant. En gestion passive avec ratio dynamique de couverture, le ratio est ajusté en fonction du niveau des taux de change sur le marché. Le principe sous-jacent à ce mode de gestion est que le niveau des taux de change devrait normalement converger vers une valeur d'équilibre, qui est déterminée selon des indicateurs économiques, telle que la parité du pouvoir d'achat. Cependant, les taux de change peuvent diverger de la valeur d'équilibre et cette approche vise à profiter de ces écarts de taux de change en ajustant le ratio de couverture à la hausse ou à la baisse.

Le point d'entrée

Un autre élément à prendre en considération est le moment propice à la mise en oeuvre de la couverture. La détermination du point d'entrée ne vise pas à implanter de manière tactique la couverture des devises, mais plutôt d'établir un processus discipliné et rigoureux afin de l'implanter au moment opportun. La gestion passive à l'aide d'un ratio dynamique de couverture favorise la mise en place de la stratégie, car il permet d'introduire la couverture des devises avec un ratio moindre si les conditions du marché ne sont pas optimales.

Le partenaire

On privilégie généralement de déterminer si un gestionnaire à l'intérieur de la structure de gestion de la caisse de retraite possède l'expertise nécessaire pour transiger des contrats à terme sur devises. Si le mode de gestion privilégié est plus complexe, un mandat de gestion peut être confié à un gestionnaire spécialisé dans la gestion de devises. Les frais pour ce type de mandat varient selon sa complexité. Il ne faut pas sous-estimer la complexité des tâches reliées à l'administration d'un mandat de couverture de devises, dont notamment le règlement des gains et pertes, le renouvellement des contrats à terme et le suivi du risque de contrepartie.

En conclusion, l'exposition aux devises étrangères représente un risque auquel les comités de retraite doivent être sensibilisés et un mandat de couverture de devises s'intègre bien dans un cadre de gestion des risques. De plus, le niveau actuel des taux de change ne devrait pas freiner la réflexion à propos de la couverture des devises. Tous les éléments doivent être analysés et bien établis afin de pouvoir mettre en oeuvre le mandat de couverture approprié.

 

 

Pour obtenir plus de renseignements à ce sujet, communiquez avec les conseillers de Normandin Beaudry.

514.285.1122
 
630, boul. René-Lévesque Ouest, 30e étage
Montréal (Québec) H3B 1S6